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这家做空老司机的红与黑

摘要:猎杀者、食肉者、放养者

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撰文|张银银

2010年,彼时的辽宁首富杨凯,恐怕无论如何也没有想到,远在大洋彼岸,一家美国匿名调查机构成立,并且会在6年后,围猎他的“梦工厂”辉山乳业。

拜其所赐,辉山乳业股价崩盘,杨凯的个人财富也因此缩水四分之三。

这家调查公司叫浑水,名称取自中国的成语“浑水摸鱼”。创立者卡森·布洛克(Carson Block)毕业于南加州大学马歇尔商学院,主修金融,辅修汉语。浑水公司的网站介绍称,布洛克是一个熟悉法律的企业家,而浑水的研究团队则是那些熟悉中国商业规则的人。

因为他的一句话,浑水创始人在接受外电采访时表示:香港若干公司存在欺诈行为,扬言新的沽空目标将是香港上市的公司,有关详情将于7日公布。港股市场再掀风雨。其后,科通芯城、通达集团、敏华控股、智美体育等多只个股均大幅跳水。

1、猎杀者

被浑水一枪毙命的上市公司何止辉山一家。

2011年,发布分众传媒研究报告,将其股票定位“强烈卖出”,当日分众传媒收盘大跌39%,创52周新低,2013年分众完成私有化从美股撤退,2015年借七喜成首家登A股的美股退市公司。

2012年,浑水发布报告质疑新东方特许经营及毛利水平,称其财务报告涉嫌造假,导致仅两天新东方市值腰斩。后经审查,新东方通过美国证监会审核。

2013年,浑水一直对网秦公司潜在的各种违规行为提出质疑,网秦公布年度业绩报告后,投资者大失所望,股价重挫20%。接着,网秦审计委员会主席韩英退出董事会,导致网秦大跌超过30%。

2017年,浑水数月前发布做空报告的辉山乳业突然直线下跌90%,外加中国宏桥间接因Emerson Analytics做空报告停牌,浑水重回“神坛”。

做空并不是什么新鲜事,400多年前,早在1609年,荷兰商人、东印度公司的大股东Isaac Le Maire就发明;17世纪,被发展成精细的、在阿姆斯特丹证券市场可交易的做空合同。从这点看,做空其实是一直被市场所需要的。

做空对清理证券市场上的上市公司欺诈,操纵、恶意做多等违法行为进行天然的矫正,也帮助长期买入的投资者(比如保险、社保基金)过滤了潜在风险。世纪欺诈大案安然和雷曼兄弟,他们的倒下,都有做空机构的“功劳”。

此外,做空也是慢牛的必备条件之一,能让股市理性繁荣。2015年杠杆牛的毁灭不是因为做空,而是因为当年5月前空头力量太弱,无法制衡非理性的多头。做空好比是批评,没有批评的人或社会容易自我膨胀,带来更大的灾难。

2、食肉者

一个汉语流利的“中国通”,金牌投行分析师兼律师,深谙中国事务,Carson Block以这些“标签”被海外投资者追捧——被称潜行在中国资本市场里神通广大的忍者,而部分中国上市公司混乱的财务状况,更给了其可操作空间。

这就是浑水。其接二连三做空香港的上市公司,背后有一套完整的做空产业链。找到“问题公司”,卖出该公司股票,建立仓位,然后发布做空报告,在公司的股价下跌中获得盈利。这其中获利者包括律师事务所、审计机构、会计事务所、研究机构和对冲基金等。

“不透明也可以产生赚钱的机会。”浑水研究的网站上如是说。事实上,卡森才是真正的“浑水摸鱼”者。

例如浑水公司找到了A公司的造价证据,A公司现在每股20刀,浑水公司先从对冲基金、券商借来1亿股A公司股票卖掉,获得20亿刀,然后公布造价证据,该公司股价应声下跌到每股5刀,浑水公司再买回1亿股还给对冲基金、券商,这个花费5亿刀。

整个过程浑水公司获利15亿刀。这个做法只有在能够做空的市场才有效,所以浑水公司几乎无法直接做空A股。

3、放养者

就调查方法来说,杠杆游戏还是认为浑水是值得学习的(虽然也有一些地方有所纰漏)。

查阅资料和实地调研结合,了解一个公司真实面貌。张银银有时也好奇,浑水是如何选择攻击对象?是初步查阅资料和财务分析发现疑点并顺藤摸瓜,还是有内部人提供线索?

但被他选中之后,一般都难逃厄运。通过研究目标的招股说明书、年报、临时公告、官方网站、媒体报道等,发现关键证据,这些资料时间跨度常常还很大。

比如在调查分众传媒时,浑水查阅了2005-2011年这六年时间的并购重组事件。从中摘录了重要信息,包括并购时间、对象、金额等,并根据这些信息做了顺藤摸瓜式的延伸,进一步查阅了并购对象的官网、业务结构等。

不过,张银银也有一些担心。一般而言,投资者对利空敏感多于利多,所以容易被负面消息驱动或操纵。赫尔辛基经济研究中心的Helinä Laakkonen和Markku Lanne研究发现,负面宏观经济新闻比正面的给市场带来更多的波动。

而且撇开报告本身的客观公正不谈,先建仓,后发报告,先冲击市场,制造股价波动,为自己的反向指令提供方便,这也有争议。

最近些年,也有观点认为,浑水们攻击中概股和港股的手法,一直游离在法律空缺、监管灰色地带,利用政策套利。

甚至有看法认为,他们确实帮助市场清除了不少的弄虚作假的公司,但他们的手段也确实违背了证券市场公平、公开、公正。

于是,有建议说,可以允许机构发布做空报告,但必须取得客户所在地的证券咨询牌照,而且只能定向发送给合格投资者。比如做空辉山乳业,如果有大陆或香港投资者根据报告行动,而浑水在香港和大陆没有证券咨询资格,这就不行。

这些设想或许有道理,但问题是,如果回到我们A股实际,几乎都是做多。其实,最缺的就是做空,以及严肃、严厉、认真的司法。

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