摘要：货币政策主要任务或仍在于支持宽信用

撰文|张银银&编辑|欣欣然

日前，央行发布的《中国货币政策执行报告（2024年第二季度）》（下文简称“报告”），全面分析当前经济形势，回顾第二季度货币政策操作，并对后续经济环境与货币政策进行展望。

看完这份报告，杠杆游戏认为有不少值得注意的信息或提法。

比如对我们理解未来的货币政策框架、利率，包括房地产，都很有价值。

不废话，我们直接进入主题。

1、货币政策主要任务或仍在于支持宽信用。报告认为，全球经济增长动能偏弱，外部环境严峻性和不确定性较大；国内经济有复苏潜力，要坚持底线思维和发展信心。

从海外看，央行关注的问题包括全球增长动能走弱、主要发达经济体通胀回落速度不及预期、地缘政治不确定性、海外金融体系风险等。

海外央行维持高利率，境内外利差高企，对人民币汇率、跨境资本流动有一定制约。

从内部看，“国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛”

经济具有“强大韧性、巨大潜力和有力支撑”。关于内需，报告分为服务消费和新领域新赛道的发展空间，以及海外经济体补库带来的消费电子等行业上行周期。

图表来源|中国银河证券（特此感谢）

报告延续一季度报告提法“合理把握信贷与债券两个最大融资市场的关系，引导信贷合理增长、均衡投放”，并新增提出“支持金融机构按照市场化法治化原则，深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化”。

另外杠杆游戏注意到，通胀持续偏低，货币政策有宽信用以推动物价水平温和回升的需要。

2、货币政策框架转型。总来说，如杠杆游戏上文所言，逆周期调节力度有望加强，“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”基调不变，新增了“推进货币政策框架转型”。

一方面货币力度趋宽，同时货币政策目标更多元，货币调控框架转型此次报告与以往较多不同之处，体现在调控方式的转型。

报告说“完善市场化利率形成和传导机制，发挥央行政策利率引导作用”，政策利率的权威性将有所加强。

这些说法都是有所指。

我国存贷款利率市场化改革逐步推进，持续多年，存贷款利率经历了从行政管制到自律管理的市场化改革进程。

图表来源|德邦证券（特此感谢）

德邦证券的研报说，第一阶段是贷款利率管下限，存款利率管上限；第二阶段自律管理接替行政管制；第三阶段则是LPR 改革与存款利率市场化调整机制形成。

517新政过后，商业贷款利率已实现市场化，由市场供求决定的存贷款利率形成机制基本实现。

央行逐步完善货币政策工具箱以畅通货币政策传导机制。报告强调“健全市场化利率形成、调控和传导机制”。

3、做好五篇大文章。报告指出“坚持聚焦重点、合理适度、有进有退，积极发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，加大对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务”，二季度以来，结构性货币政策增量频出，4月和6月分别新设科技创新和技术改造再贷款和保障性住房再贷款。

图表来源|德邦证券（特此感谢）

五篇大文章或需结构性工具更加积极支持，后续或增设更多结构性工具或将现有工具扩容以精准支持经济结构转型发展，对应对科技创新、产业升级、减碳环保、普惠养老等重点领域加大金融资源的支持力度。

4、房地产方面，加大金融对保障房建设的支持力度，先立后破用好各类金融支持政策。报告说“着力推动已出台金融政策措施落地见效”，央行提到，6月央行设立保障性住房再贷款后，支持的收购标的由商品住房扩大到商品房，用途由租赁扩大到可租可售。

央行指出“引导金融机构强化金融保障，加大保障性住房建设和供给”，观察保障性住房再贷款除加速发放外，是否有扩容的可能。

另一方面，明确住房租赁产业是房地产新发展模式的重要环节，政策或加大支持。

央行在本次报告专栏3中强调“构建房地产新发展模式”、“支持住房租赁产业可持续发展”。

图表来源|德邦证券（特此感谢）

专栏3说：

在房地产市场供求关系深刻转变的新形势下，我国存量住房规模已然很大，住房租赁产业是未来房地产新发展模式的重要方向。

央行会继续围绕房地产新发展模式给予各类金融政策支持，金融和其他政策形成合力，进而盘活存量去库存培育住房租赁产业。

通过“先立后破”进行政策支持，其中“立”是指“创立新发展模式”，在“去地产化”背景下，上半年地产放松政策持续加码扩围，央行通过优化调整首付比、房贷利率等降低居民购房负担，释放购房潜力，设立保障性住房再贷款支持各地探索商品房库存“收储”建设保障房模式，支持构建市场+保障的住房供应体系。

“破”是指“打破现有地产‘高库存+低需求+价格回落的格局’”，从而结束地产现有的负反馈循环，同时也要注意防范化解地产融资等相关风险。

近年来，货币政策积极支持化解存量金融风险，着力支持房地产企业特别是头部房企的融资渠道稳定，先后出台了金融支持地产十六条、保障性住房再贷款等政策。

德邦证券认为，未来更大规模的地产“收储”或会加速推动房地产新发展模式的建立，国央企在保障房的建设和供给过程中扮演重要角色，不排除未来由国央企通过政策性银行贷款等工具来进行收储从而推动保障房建设的可能。

当然，杠杆游戏认可不少分析所言，若大规模收储是收购现金流压力较大的民企的在建工程及库存现房，需关注道德风险问题，确保政策在执行层面可以落地。

5、进一步推进资本市场改革。这一点，杠杆游戏就不多说，大家都明白，但是要让股市好起来，不容易，8月12日的成交额不到5000亿元了。

图表来源|开源证券（特此感谢）

6、利率市场化、海外货币政策怎么走。报告的专栏1介绍了改革开放以来我国对利率市场化的探索历程，以及当前存贷款利率的形成方式，表示将进一步督促指导金融机构提升市场化定价能力。

专栏5密切关注海外主要央行货币政策走向，讨论了美联储降息条件增加，但降息时点仍不确定，央行关注发达经济体货币政策转向对新兴市场经济体的外溢影响，并指出“人民银行将密切关注主要发达经济体货币政策动向，实施好稳健的货币政策”，体现货币政策仍要做好准备应对外部挑战。

总的来说，我国货币政策关注“内外均衡”，这要求央行在制定货币政策时不仅要考虑国内经济、物价等情况，也要考虑到其他国家货币政策方向及其边际变化对我国经济和金融市场的外溢影响，这其中美国是最重要的外部经济体。

若美联储如预期于9月开启降息，杠杆游戏认同人民币汇率有望在年内保持窄幅震荡的观点。

7、防风险主要聚焦地产、地方政府、中小金融机构、资管产品。报告强调理财规模扩大后的利率风险。报告指出“落实好防范化解房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险的各项举措，坚持在推动经济高质量发展中防范化解金融风险”。

对于风险的表述较上季度更为具体，特别地，报告首次提示了债券资产的风险敞口和防范利率风险，指出“对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险”。

报告警示，部分资管产品尤其是债券型理财产品的年化收益率明显高于底层资产，主要是通过加杠杆实现，存在较大利率风险。若后续利率回升，相关资管产品净值回撤也会很大，或意味着央行及监管部门后续可能对资管机构强化监管，金融机构销售资管产品时应加强投资者服务。

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