摘要：加入MSCI不是目的，改革不是妥协；国际认可，是继续推进我国改革的动力

撰文|张银银

6月21日清晨很早杠杆游戏就睡不着，想知道MSCI接纳我们了没？

因为近几日国际投资者高度关注MSCI纳入A股的决定，以至于在声明宣布的10多分钟内，MSCI网站浏览不畅。

不过最终，靴子落地，这一次的乐观终于得到回报。

美国东部时间6月20日16:35，国际股票指数研究和分析公司MSCI Inc发布声明称，从2018年6月开始将中国A股纳入MSCI新兴市场指数（MSCI Emerging Market Index）和MSCI ACWI全球指数。

对中外投资者而言，这无疑是重大利好。MSCI到底能带给我们什么机会，中国A股又还面临什么挑战？

1、A股纳入MSCI的直接好处

回顾历史知道，无论中国还是我们的邻居韩国，包括我们的台湾地区，都曾努力让自己的资本市场纳入MSCI相关指数。而且，大家都是屡败屡战，这样的锲而不舍，为何？

1、巨量资金入局。说到底，是因为大部分国际基金（资金），都会对MSCI指数进行追踪。所以，如果某个市场被纳入MSCI指数，才有机会吸引来巨量国际资金的进入。

目前海外上市的中国股票在MSCI新兴市场指数的权重已超20%。若全面纳入A股，所有中国股票在新兴市场指数的权重将达到40%，肯定会影响全球资产配置。

据MSCI，截止至2016年底，全球有超过100亿美元资产是以MSCI指数为基准，具有超强的吸金能力。如果长期看，可能是千亿美元级的资金增量。

最近，我们A股不正在感冒，低迷中，特别需要强心剂。

从过往历史看，无论韩国还是台湾地区，在纳入MSCI后，股市都出现了一波上涨；

2、改善A股投资者结构。外国巨量资金的进入，提升的首先是机构投资者比重，这也就根本上改变了我们的玩法。而国内外多头资金的博弈，实际上，有利于A股规则的法治化、透明化、国际化、市场化。

说白了，我们资本市场的一切问题，无非就是以上“四化”确实不够。

当然，杠杆游戏看了下，理论上，A股纳入MSCI后的增量资金总额是 796 亿人民币，相对于 A 股现在融资余额 8、9千亿和 A股一天的成交金额4000-6000亿的规模来讲，实属杯水车薪，加入MSCI短期更多的是对风险偏好的影响。

正如汇丰银行大中华区总裁黄碧娟所言，MSCI将中国A股大盘股纳入MSCI新兴市场指数是个重要时点。虽然A股的初始权重较低，但这是中国市场在全球投资组合中扩大权重的开始，也符合中国国内股票市场和经济体量的规模和重要性；

3、加快人民币国际化进程。大量的外国投资者参与进来，全球资金要到中国来配置资产，自然可以推动我们人民币的国际化。

MSCI称，此次纳入A股的决定在MSCI所咨询的国际机构投资者中得到了广泛支持。这主要是由于中国内地与香港互联互通机制的正面发展，以及中国交易所放宽了对涉及A股的全球金融产品进行预先审批的限制。

MSCI执行总裁和指数政策委员会主席布莱安德（Remy Briand）说，“国际投资者已经‘拥抱’了中国A股市场在过去几年中做出的可达性方面的积极进展，尤其是中国内地与香港互联互通成为决定因素，如今MSCI做好了初步接纳A股的所有准备。”

翻译一下就是，国际资金的进出更便利，未来肯定会继续深化。

中银国际此前就表示，中长期将会带来较大规模的海外资金流入，推动全球对中国资产的配置，由此将提高对人民币的需求，从而平衡资本流出，稳定人民币汇率。

并且会提高人民币的国际影响力，提升A股机构投资者比例，对中国金融改革提出富有建设性的建议，使得中国的人民币国际化道路更加顺畅；

2、A股的挑战

回顾历史我们知道，这几十年来，MSCI已成为全球股权、固定收益证券、对冲基金、股市指数及股权投资组合分析工具的重要供应商。该指数是国际投资者全球资产配置的重要风向标或参考指南。

截至2016年底，基于MSCI指数的投资标的资产高达11万亿美元。这么大的盘子里此前却没有中国，很奇怪，理由是：资本管制、额度分配和收益权分配等仍存在问题。

今天，我们虽然入局MSCI，但这三个问题依旧没有完全得到解决。而在三个问题背后实际就是A股规则的法治化、透明化、国际化、市场化还需要努力。

譬如法治化，注册制度改革进度不理想，IPO正常化都经常无法为继。同时，退市制度、对证券违法犯罪的打击严重不够。各种内幕交易、市场操纵猖獗。一部证券法，早就该好好修改了，至今难产；

又如透明化，到底怎么监管，很多时候太随意，一会严一会松。准确说，大部分时候都不怎么严，量刑尺度看不懂，看懂了也是轻得不行。市场监管喊话较多，实际怎么做、必须做的不够。

此前动辄还停牌，搞不懂，既不法治化也不透明化；

还如国际化，为了纳入MSCI指数，中国政府2016年初就已经放宽了对海外资金投资中国的限制。中国外管局当时称，不再对单家合格境外机构投资者(QFII)设置统一的投资额度上限，而是以机构管理的资产规模作为其获取最高投资额度的依据，且这一额度不超过50亿美元。开放式基金还可以在日内将资金转入或转出中国股市。

可是，这离歪果仁的要求还有距离。用FT的话说，如果中国希望西方资金流入A股市场，就必须做好让这些资金再次流出的准备。2015年的股灾，中国政府的大规模干预，难免让人后怕，钱想跑都不给机会。

当然，中国乃至新兴市场国家资本管制有其必然性、合理性。

全世界新兴市场国家的发展表明，一个经济体经济放缓，甚至有些钱想要离开时，进一步放宽资本账户，容易引发资本外逃系统性灾难。这是中国高层忧虑的事情。可是对于外国投资者而言，大笔的钱不能进出，赚钱又还有什么意义？

最后谈谈市场化，IPO说放行就放行，说停就停，谁说了算？一个融资属性都不完全具备的市场，还叫市场吗？

而这些问题，杠杆游戏觉得，不是加入了MSCI就自动解决了。恰恰，这些问题长期不解决好，我们A股的问题还将在国际资金和国际目光中更煎熬。

3、国际认可，是继续推进我国改革的动力

有必要回顾下，A股冲击MSCI的历程。

2013年，A股首次入选MSCI“潜在升级市场观察名单”。

2014年6月，MSCI决定暂不将A股纳入新兴市场指数。

此后间隔一月，MSCI引入MSCI中国全股指数和MSCI中国A股国际指数作为单独指数。

2015年6月，MSCI决定暂不将A股纳入新兴市场指数。

2016年6月，MSCI决定暂不将A股纳入新兴市场指数。

去年6月的拒绝，MSCI明确说：QFII（合格境外机构投资者）每月资本赎回额度限制；A股市场停复牌制度会导致资本市场流动性受挫；中国交易所对A股相关的金融产品进行预先审批的限制。

此后，我们做了很多努力：QFII每月赎回限额可通过沪港通、深港通的额度解决。2016年底我们在沪港通的基础上，又推出了深港通，现在又即将推出债券通；停复牌制度管理规范加强。

可以说，没有压力，就不会有这些小进步。过去几年，我国GDP总量和股票市值站上“全球老二”位置，自然要谋求在国际市场的分量。特别是近邻韩国和我们的台湾地区都“全权重”进入MSCI指数，你说我们能不慌吗？

实际上，2015年那么一轮闯关失败后，我们就做了很多努力，所以才有去年的无比期望，最后变失望。

但毫无疑问，我国资本市场改革的步伐不可能快到歪果仁的期待。汇率承压，避免被过度做空。对挂钩A股的境外金融产品的前置审批权还在博弈，担心放纵境外衍生品干扰我国政府，对A股市场的单一主导权。

不过，MSCI已经接纳我们，未来将对全球产生重大影响。争取国际认可的困难，往往是推动市场进一步改革的重要力量。获得认可后，缩小与国际主流市场的差距，必然是下一步要做的，无论是审慎还是积极。

有必要说的是，加入MSCI不是目的，改革不是妥协。包括全国股民在内，热爱中国市场的人，都希望我们市场能加快“四化”改革，不能因为股指波动而退却。只有把握长远目标，才能在大势中不半途而废。

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