联通定增获特批，涨停收盘！互联网巨头扎堆这家国企混改背后-杠杆游戏·张银银-财新网

摘要：互联网巨头参与国企混改的逻辑，他们深知战胜市场不是谁都可以

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撰文|张银银

哪怕是对资本市场（股市）了解不多的人，如今也明白了，为何几天前中国联通仅仅在混改公告发布几小时后，就将其撤下。

原因是，上周三（8月16日），联通公布的混改和非公开发行股票方案，定增价格和定增比例，与今年2月17日证监H修订的定增新规不符。

但好消息是，联通获得了“绿灯”，作为个案处理，特事特办。

同时，很有意味的是，我国互联网巨头基本悉数参加联通混改。其实一大类是腾讯、百度、京东、阿里四大互联网公司，二是苏宁云商、光启、滴滴、网宿科技、用友、宜通世纪等和运营商相关的垂直行业公司。

互联网巨头们意欲何为？

1、具有国企改革先行先试的重大意义，联通所以获特批，也就可以战胜市场规则

重点就在于，深化国企改革先行先试的重大意义。

我国证监会8月20日深夜发布消息，认真学习贯彻落实D中央、国W院关于深化国有企业改革的决策部署，深刻认识和理解中国联通混改对于深化国企改革具有先行先试的重大意义。中国联通已在我国发G委等部门指导下制定了混改方案。

——意思是，这事定下来了，别再争论。

因此，经与发G委等部门依法依规履行相应法定程序后，对中国联通混改涉及的非公开发行股票事项作为个案处理，适用2017年2月17日证监会再融资制度修订前的规则。

——翻译一下，还是依法依规的，并不违反旧规则。

绕了半天，一句话，联通获得“绿灯”。至此，一波三折的联通混改方案尘埃落定。8月21日，在上海、香港两地均有上市的中国联通股价大涨，联通沪市涨停，并带动混改概念股。

而在此前，中国联通上交所撤下混改方案时称，有关事项尚需进一步修改确认。

当然需要确认，按照年初证监会修订的《上市公司非公开发行股票实施细则》和《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》，也就是俗称的“定增新规”：非公开发行的股份数量，不得超过发行前总股本的20%。

可此次中国联通的混改方案，定增股份数量占发行前股本的比例已到42.63%，大大超过定增新规上限。

不仅如此，发行价格方面，新规要求，定价基准日，只能为本次非公开发行股票发行期的首日。而中国联通想要的是，不低于定价基准日（8月17日，即董事会第十次会议决议公告日）前20个交易日公司股票交易均价的90%，6.83元/股。

说起来很绕，也就是锁定价格发行，搞个对自己、各方期待的价格。这不符合新规，但符合“2017年2月17日证监会再融资制度修订前的规则”——官方如是说。

确确实实，杠杆游戏也认可，联通要混改，不少国企、央企要深入推进混改，很多时候需要突破定增新规，否则如何体现改革的决心和诚意？

定增对象又都是战略投资，不是一锤子买卖，当然也需要一个锁定的价格。根据联通的公告，各位杆友肯定已经注意到了，互联网巨头扎堆：

腾讯、百度、京东、阿里巴巴、苏宁、光启、中国人寿、结构调整基金之外，滴滴出行、用友网络、宜通世纪和前海基金通过淮海方舟基金参投，网宿科技和中车金证投资则通过兴全基金参投。

他们为何要参与联通混改？因为联通是我国三大通信企业，虽然排名最末。互联网巨头和通信业互为衣钵、携手同行。

正因为联通在三大通信企业中的尴尬位置，其成为混改试点。上述投资者将共同持有中国联通35.2%股权，计划核心员工持股2.7%，联通集团合计持有的股份减少至36.67%。

如此大力度的股权出让，这不是一般央企混改可见。难怪可以引来我国互联网行业的巨头们纷纷参股，没有谁愿意错过这么好的机会。

更重要的是，为了让联通混改得以推进，连定增规则也可以暂时放一边，特批、绿灯。有绿灯，一定吸引资本，谁不愿意畅通无阻、战胜市场规则。互联网巨头们坚信，跟着央企混改有肉吃。

就算没肉吃，电信运营商和互联网企业有着复杂的关系，合纵连横巨头不参与也不行。总不能让自己处于不利位置。

2、定增规则的统一和稳定，有利于资本市场建设，有利于公平保护其他投资者

问题来了，如果联通可以，其他企业是否可以？央企可以，地方国企是否可以；国企可以，民企是否可以？

没错，以后的混改如何一视同仁。

问题出在我们的定增新规一刀切，本身存在争议。但又不得不一刀切。2016年，我们各项定增1万多亿元，占到整个股市融资的八九成。IPO说起来光鲜，却在整个资本市场中的额度如此之低。如果不是2016年加快了发审节奏，恐怕更惨。

特别是徐翔案，让大量上市公司高管和私募联合定增套利的操作细节曝光。定增、忽悠式重组割韭菜，几乎是人人喊打。所以，证监H也是不容易，限定定增额度，可谓和央妈一样，股妈用心良苦。

至少这样做，表明上给了散户和机构投资者一样的权利，后者不享有过多的低价入股炒作特权。

但话说回来，彼时国企混改虽然暂时停滞，但也是要启动的。难道就没考虑过今天？如果要混改，要拿出诚意，注定就得像联通一样拿出较多的股权。当时其实也有反对和争议……

不仅如此，杠杆游戏注意到，企业引入战略投资，适当股价打折，这是全球资本市场通行规则，否则怎么叫战略投资。

当然，对于股价操纵、割韭菜的行为，应该严格监管。而我们的监管部门，恰恰此前被各路大神俘获或影响。监管无法做到不被干预，只好定增之前一刀切。真实无奈。

要走出这个困境，可能需要鼓励更多的市场主体进入资本市场，互相挟制、对冲，让少数人不可以胡作非为；加快IPO市场化改革，有更多的标的，资金也就更分散，注意力不至于盯着几个垃圾公司炒；强化退市制度，烂公司、违规者就要受到惩罚；对监管者本身要强化监督问责，减少监管俘获。

于定增新规而言，事已至此，难道接下来又快速修改规定？岂不成了儿戏。如果不改，一些迷茫中的上市公司，如何调整战略方向、战略重组，如何走出市场周期？总不能每次靠特批。

无论如何，中国联通的混改提出了这个问题，接下来必须去面对这个问题。解决好这个规则公平问题，实际也有利于我国资本市场建设，有利于公平保护其他投资者，更有利于一些企业的转型和再次做大、做强。

3、互联网巨头扎堆的联通混改成功与否，是国企改革诚意试金石

成功与否看从什么层面来说。

1、于中国联通而言，补充了现金流，也改善了股权和债务结构，混改的成绩是一定的。特别是目前和中国移动、中国电信的竞争处于绝对下风，数百亿元的定增，本身就是继续“作战”的重要弹药补充。

不仅如此，下半年，漫游费、长途费全面取消，联通的营收压力肯定会有。此时定增，可谓是及时雨。

2、当然，从公司治理、效能层面而言，民资未来能否很好制衡国资，股东权利如何得到尊重，且是否可以利用各自资源做大、做强企业？还有待验证。

譬如，摩根士丹利就认为，中国人寿持有的股份超过10%，旨在保证联通的国有控股成分，而互联网三大巨头百度、阿里、腾讯的所持有的份额较少或让一些投资者失望。

考虑到中国移动的市场占有率，可能还会挫败投资者与中国联通进行独家合作的信心。于联通而言，要利用互联网巨头进行业务创新，就必然需要真金白银，还需要考虑其他互联网小伙伴股东的感受和想法。

问题的关键还不仅仅在于真金白银，而在于业务创新背后，本身需要创新主体有发言权。有消息说，混改完成后，腾讯、阿里、百度有可能性获得联通董事会席位。

中国联通集团董事长王晓初先生，在16日下午的香港中期业绩发布会上透露，通过混改之后，预料中国联通集团在董事会的席位将会减至2人，民营企业增加3人，国有企业加1人，而国家亦会派出3人；另外亦设有独立董事，而整体人数亦比现时增加。

目前中国联通A股公司的董事会共有7名成员，其中联通占4席，独董3席。你懂的。

杠杆游戏数了一下，如果未来这么多董事会席位，即便几大互联网巨头获得董事会席位，也不占董事会多数。而且有个问题，各自股权占比其实都不高，利益协调可能不容易。哪家互联网巨头不想自己和联通的融合多一些呢？

3、从国企混改的诚意，以及试点铺开层面而言，联通定增、混改方案的推出，已经是跨出重要一步。至于什么算成功，最后取得什么效果，那都是后话了。起码目前，中国联通拿到了需要的钱。市场参与者，各自也找到了一块肥肉。

恭喜中国人寿，恭喜腾讯、百度、京东、阿里、苏宁云商、光启Kuang-Chi、滴滴、网宿科技、用友、宜通世纪们，恭喜中国联通。

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